CMBSの概要と販売・取得に関する注意点

不動産

 CMBSとは、どのようなものでしょうか。

 CMBSとは、Commercial Mortgaged-Backed Securitiesを略したものであり、商業用不動産担保証券、あるいは商業用不動産担保ローン担保証券と訳されます。商業用不動産により担保された金銭債権を裏付け資産とする証券が発行され、かかる証券が投資家に販売されるものです。

解説

CMBSの概要

 CMBSを発行するスキームの概要は、以下のとおりです。

  1. 商業用不動産をSPV(Special Purpose Vehicle;特別目的事業体、以下「原資産保有SPV」といいます)が取得します。

  2. 商業用不動産を取得するための資金を原資産保有SPVが金融機関もしくは別のSPVからノンリコースローンや社債・特定社債により調達し、または、SPVが当該商業用不動産により担保されたノンリコースローン債権その他の貸付債権等を金融機関から取得します(社債・特定社債の取得等により原資産保有SPVに資金を提供する別のSPVまたはノンリコースローン債権その他の貸付債権等を取得するSPVを以下「証券発行SPC」といいます)。
    ※ 原資産保有SPVに対して金銭債権を取得するSPVが複層化されることもあります。

  3. 証券発行SPVは、原資産保有SPVに対して有するノンリコースローン債権、社債・特定社債等を裏付けとして(かかる裏づけとなる債権等を以下「裏付け金銭債権」といいます)、投資家に対して、証券(信託受益権、社債・特定社債など)を発行します。この証券発行SPVが投資家に対して発行する証券CMBSと呼ばれます。

 原資産保有SPVの段階ではTK-GKスキームやTMKスキームが採られ、合同会社や特定目的会社をSPVとして利用することが想定されます。

参考:「TK-GKスキームの仕組み」「TMKスキームの仕組み

 証券発行SPVとしては、信託、合同会社、株式会社、特定目的会社などが用いられます。
 証券発行SPVが原資産保有SPVに対して有する「裏付け金銭債権」が商業用不動産によって担保されていることから、Commercial Mortgaged-Backed Securities(商業用不動産担保証券、あるいは商業用不動産担保ローン担保証券)と呼ばれます。

※ 「裏付け金銭債権」が社債または特定社債の場合には、これらに担保を付そうとすると担保付社債信託法により信託設定が義務づけられるため、無担保社債・無担保特定社債または一般担保付特定社債とされる場合もあります。かかる場合には、商業用不動産に対する担保権により「裏付け金銭債権」が担保されているものではありませんが、原資産保有SPVの倒産隔離等が図られ、商業用不動産の価値および収益力(キャッシュフロー)を証券発行SPVが把握していることにより、スキーム全体として当該「裏付け金銭債権」が商業用不動産により担保されているのと実質的に近い状態が確保できることになります。

 CMBSにおいては、原資産保有SPVが複数の商業用不動産を取得・保有することを各商業用不動産に関するリスク(価値の下落や流動性など)を分散したり、複数の原資産保有SPCに対する「裏付け金銭債権」のプールを裏付け資産とすることで個々の「裏付け金銭債権」に関するリスクを分散するといった、リスク分散の仕組みがとられます。

 CMBSを取得した投資家に対する利払や配当は、商業用不動産から得られる賃料等や商業用不動産の換価(売却等)による売却代金等を原資として行われます。
 CMBSの元本償還は、リファイナンス、または商業用不動産の換価(売却等)による売却代金等を原資として行われます。

CMBSの販売・取得に関する注意点

 投資家にCMBSを販売し、投資家がこれを取得するにあたって、CMBSの最終的な裏付けとなる商業用不動産の内容やリスクに関する情報が投資家に適切に伝達されなければ、投資家は、CMBSに関するリスクを的確に把握することができず、的確な判断をすることができないことになります。
 また、CMBSは、複層化された仕組みに基づいて発行されるため、原資産保有SPVおよび証券発行SPVの各段階における仕組みの内容やリスク(それぞれの段階でのリスクの分散状況、信用補完・流動性補完の有無・程度等)に関する情報についても、投資家がその取得にあたって的確な判断をするために重要となります。
 そのため、CMBSを取得しようとする投資家においては、これらの情報についてCMBSの販売業者等から十分に説明・提供を受けたうえで、複数の段階におけるリスクを的確に把握し、その判断を行うことが重要になります。

 なお、CMBSを含む証券化商品を投資家に販売する業務を行う金融商品取引業者については、「金融商品取引業者等向けの総合的な監督指針」Ⅳ-3-1-2(7)およびⅤ-2-1-1(5)、ならびに、日本証券業協会の「証券化商品の販売等に関する規則」において、原資産(商業用不動産)の内容・リスクやオリジネーターによるリスクの継続保有状況、格付けに反映されないリスク等に関する、投資家への情報伝達に関する態勢整備等が求められています。

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